上周剛公布的中國三季度GDP增速為7.8%，比二季度快了0.3個百分點，預期全年經濟增速將保持在7.5%以上，穩增長目標可順利完成。但在經濟保持較高增長的同時，經濟結構問題是否改善，金融風險是否下降等深層次問題更需要關注。

　　穩增長靠再走老路：加杠桿、擴產能

　　從 “三駕馬車”對前三季度GDP增長(7.7%)的貢獻看，消費貢獻了3.5%，保持穩定，投資貢獻了4.3%繼續上升，出口的貢獻是-0.1%，繼續下降，說明海外經濟在去杠桿，國內經濟的反彈靠的是投資再度加杠桿。

在固定資產投資的構成中，制造業投資增速上升最快，增速從16.5%上升至20.6%，成為經濟反彈主要貢獻，但從邏輯上看，這會加劇產能過剩；三季度的地產和基建投資增速則有升有降：盡管前三季度房地產投資增速同比有所回落，但9月份數據又呈現明顯的上升勢頭，有望繼續支撐全社會固定資產投資增長；但9月基建投資增速從29.4%降至21.6%，主要源于交運投資增速的下滑，這也與9月挖掘機使用率回落等中觀數據相對應。

三季度經濟增速的回升，與6月份國務院常務會議提出的支持鐵路、城市基礎設施、棚戶區改造、4G、環保等領域投資的一系列穩增長措施有關，盡管這些穩增長投資領域占固定資產投資比重僅為8.12%，但按中性情況分析，其將拉動下半年經濟增速約0.3%。但從長期看，由于對經濟結構調整的力度始終不大，故投資效益卻是令人擔憂的。

　　從9月份工業用電量大幅回落的數據看，四季度經濟增速應該會略有回落，但短期內似乎看不到經濟發生趨勢性向上或者向下的跡象。中國經濟仍然面臨產能過剩、債務規模上行的壓力。

　　市場利率上行反映金融風險提升

　　今年前三季度經濟增速與去年前三季度均為7.7%，但今年的市場利率水平卻明顯上升，表現在債券市場上，則是債務收益率水平上行，目前中國債券的信用利差已處于歷史最低位。原因在于，利率市場化后銀行、保險等金融機構資金成本大幅上升，因而要求在資產端更高的回報率。統計顯示，今年保險資管的新增利率債投資為零，資金主要增配了高收益的非標資產。銀行理財主要配置的標的也是非標資產和高收益債。而由于政府的隱性信用擔保被泛濫使用，到期債券絕大部分都是剛性兌付的慣例，投資人的信用風險意識被拋之腦后，導致了信用利差的大幅下降。

　　與市場利率水平形成反差的，是企業盈利水平的下滑。今年前三季度，中國500強企業平均利潤率僅4.34%，比去年同期降0.33個百分點，經濟所能提供的回報率在下降，但是三季度以來以債券利率為代表的社會資金成本持續大幅上升，表明高負債下企業融資的剛性需求，為了支付本息而寧愿支付更高的利率。

　　導致利率上行的因素中除了利率市場化之外，債務總規模的快速增長，每年還本付息規模的膨脹，也是重要因素。估計2013年全社會的還本付息額就超過5萬億，僅以信托為例，今年年初有兩個規模達到近12億的項目到期未能償付本息而拍賣抵押資產、進入司法拍賣。據統計，2013年信托行業到期產品總規模已接近5000億元，兌付壓力較大。

　　就保險行業而言，目前保險公司的新增保費成本大約在6%左右，但2012年6萬多億險資的投資收益率僅3.39%，成本與收益的倒掛，迫使保險業大量配置非標債權。目前非標規模已經超過1600億，而國債等低風險資產收益率已經接近歷史高位，依然乏人問津，源于競爭環境下對高收益的狂熱。短期市場競爭使得風險管理上劣幣驅逐良幣，從長期看將給金融系統埋下巨大的風險，這與美國次貸危機以前金融機構狂熱配置ABS債券的行為如出一轍。